El síndrome del martillo y la inflación importada
El premio Nobel Joseph Stiglitz ha descrito recientemente lo que se podría denominar el "síndrome del martillo" de los Bancos Centrales: "es bien conocida la frase del psicólogo Abraham Maslow según la cual, 'si lo único que tienes es un martillo, todos los problemas te parecen clavos'. Que la Reserva Federal de los Estados Unidos tenga un martillo no quiere decir que tenga que salir a destruir la economía a martillazos".
El martillo en este caso es la fijación de la tasa de interés de refinanciamiento del crédito de la banca que compete a la autoridad monetaria y su utilización como herramienta de control de la inflación. Un crédito más caro disminuye la demanda de inversión y de consumo en caso de un exceso de ambas en relación a la oferta disponible de bienes. El problema es que la inflación no solo se produce por un exceso de demanda, también puede provenir de ajustes de costos y de tasas de utilidades que se repercuten sobre el consumidor, lo que depende de los poderes y preferencias de mercado sectoriales de los agentes económicos, en múltiples procesos periódicos de adaptación de los precios relativos. Es decir de otros clavos que no están al alcance del martillo del Banco Central.
Como se observa en el primer gráfico, en el caso de Chile el Banco Central aumentó la tasa de interés de manera notoria en 1998, provocando una recesión sin sentido en 1999 (-0,3% del PIB), mientras en 2008 hizo lo propio, ampliando el impacto de la recesión internacional de 2008-09 (-1,1% del PIB en 2009). En 2021-22, el martillo está actuando con fuerza intentando provocar una recesión.
En lo que si habrá que convenir es que el enfoque de "ajuste monetario recesivo" no ha sido de gran ayuda para la economía en las coyunturas mencionadas, aunque ha intentado justificarse en los tres casos por la lucha contra la inflación y los desequilibrios en la cuenta corriente de la balanza de pagos. Su receta es la de una ortodoxia basada en modelos ultra simplistas de ajuste macroeconómico. Se resume en procurar abatir la inflación y ajustar las cuentas externas con meros choques recesivos de grueso calibre. El deterioro del empleo, que se suma a la caída de los ingresos reales de las familias en episodios inflacionarios, les resulta a los economistas ortodoxos en Chile un asunto secundario, mirado con condescendencia. Argumentan que estas cosas molestas para algunos son siempre inevitables para no producir males mayores para todos. Basta con señalar que países vecinos como Perú y Bolivia lo hicieron mucho mejor en estos tres casos en materia de balance entre contención de la inflación y reducción de la actividad. Entre otras cosas, no provocaron recesiones. Ese balance está siempre presente, quiérase o no, en el diseño de la política monetaria.
Pero el episodio de fiebre ortodoxa más prolongado es el actual, con la paradoja que el Banco Central ha buscado con ahínco una recesión pero aún no logra que se produzca: en octubre la economía medida por el Imacec trimestral móvil creció al 3,4% anual, a pesar de una política fiscal en 2022 que ha implicado una caída de -25% del gasto público.
El Banco Central se propuso en 2021, en efecto, contener la inflación mediante una recesión interna sin considerar su decisivo componente externo, que era en buena medida transitorio y no evitable. Esta inflación se originó en las interrupciones de oferta en las cadenas globales de suministro por la pandemia, a lo que se sumó el efecto de la reapertura global posterior y una recomposición de la demanda desde servicios hacia bienes que impactó en el precio de la energía y del transporte internacional, junto a eventos climáticos que subieron los precios de los alimentos.
La política monetaria debía hacerse más restrictiva en la salida de crisis, y buscar contener con moderación y cautela el exceso de demanda proveniente de los retiros de fondos de pensiones y del enorme déficit fiscal del segundo semestre, que el gobierno amplió con fines electorales. Pero hacer pasar la tasa de política monetaria de 0,5% en junio de 2021 a 5,5% en febrero de 2022 estuvo en el límite de la imprudencia. Y lo que se situó fuera de toda lógica fue el incremento totalmente excesivo de la tasa de interés una vez que se produjo el inesperado efecto de la guerra de Ucrania sobre los precios de los combustibles y los alimentos a partir de marzo de 2022. La situación de guerra prolongó las presiones inflacionarias externas hasta septiembre, lo que llevó al Banco Central a pasar de una tasa de interés del 5,5% en abril a una nada menos que de 11,25% en noviembre de este año. Entre tanto, la demanda de consumo y de inversión se habían moderado en el país, junto a la persistencia de capacidades productivas excedentarias en muchos sectores, aliviando las presiones inflacionarias internas.
No obstante, se ha mantenido desde abril de 2021 una presión inflacionaria externa adicional provocada por la tendencia a la devaluación del peso y su respectiva repercusión en los costos de los insumos importados. El tipo de cambio ha pasado de 708 pesos por dólar en esa fecha a 917 pesos en noviembre de 2022, una devaluación de 29,5% que alimentó adicionalmente los procesos inflacionarios. Como se observará, este tema y el aumento de los precios de los alimentos y los combustibles por la guerra de Ucrania, que llevaron la inflación importada a niveles de más de 20% anual, tienen poco que ver con los retiros de fondos de pensiones o el déficit fiscal. La tendencia del tipo de cambio en diciembre ha sido de signo inverso, ayudando a contener la inflación en la coyuntura inmediata, lo que tampoco tiene demasiado que ver con la política del Banco Central.
IPC promedio trimestral anualizado
El segundo gráfico, que presenta los promedios trimestrales de inflación en ritmo anual, evidencia cómo la inflación ha provenido esencialmente de los bienes cuyos precios se fijan en el exterior (la línea roja registra los precios de los bienes y servicios transables internacionalmente, en contraste con la línea gris que registra los precios de los bienes y servicios no transables internacionalmente). También muestra cómo se encuentra en una senda de moderación, dada la evolución reciente a la baja de los precios externos. Los precios de los bienes que no son objeto de comercio internacional también aumentaron más allá de los rangos usuales a partir de 2021, con una cima en el trimestre terminado en junio de 2022, pero esto se explica en buena medida por el impacto de "segunda vuelta" de los precios externos en los costos de producción, especialmente los combustibles. Pero su tendencia desde entonces es también hacia la baja. La disminución de la inflación desde septiembre se explica básicamente por la evolución de los precios externos, como se observa en el gráfico, y no por la política de altas tasas de interés del Banco Central.
Todo esto debiera llevar a una pronta disminución de estas tasas, especialmente si el Banco Central tuviera efectivamente en consideración un horizonte de 3% de inflación en los próximos 24 meses en vez de un dogma centrado en que debe provocar recesiones cuando se presentan episodios de inflación, aunque sean temporales y/o de origen externo. No hay ninguna razón para seguir intentando provocar una recesión en Chile durante 2023, pues la inflación externa va perdiendo fuerza, sus repercusiones internas van en retirada y la situación de la cuenta corriente de la balanza de pagos también tenderá (ver https://www.bcentral.cl/.../determinantes-perspectivas...) a normalizarse.
